中國人工智慧市場的兩大指標性企業——Z.AI Co.（智譜 AI）與 MiniMax Group Inc.，在即將發布最新財報的關鍵時刻，雙雙遭遇前所未有的做空壓力。根據 S&P Global 的統計，MiniMax 目前的空頭部位已高達流通股的 20%，而智譜 AI 則約為 6%。這組數字不只是冰冷的百分比，更代表市場對於這些 AI 獨角獸的獲利能力與成長軌跡，出現了嚴重的信心裂痕。
百億市值背後的現實考驗
這兩家公司今年初才風光於香港掛牌上市，股價一度飆上雲端，如今卻雙雙從歷史高點大幅回落。說真的，資本市場對於 AI 題材的狂熱，正在被殘酷的財務檢視所取代。截至最新數據，智譜 AI 的空單規模已達 178,900 股，總市值約 4.3 億港元；MiniMax 更是高達 239,700 股，價值約 1.41 億港元，雙雙改寫歷史新高紀錄。
市場之所以如此緊張，時間點是關鍵。這兩家公司的財報即將出爐，而在這之前，空頭大軍早已提前佈局。更耐人尋味的是，這股做空潮並非突然出現，而是從今年 6 月就開始逐步升溫，一路推升相關交易量創下新紀錄。投資人關注的不是「AI 有沒有未來」，而是「這些公司到底能不能賺錢」——這兩個問題，在資本市場上從來就不等價。
65% 股份解禁，MiniMax 成空頭頭號靶心
在這波做空風暴中，MiniMax 承受的壓力明顯比智譜 AI 更大。空單比例 20% 對上 6%，懸殊的數字背後有一個關鍵的結構性因素：MiniMax 於今年 7 月迎來股票閉鎖期解禁，高達 65% 的已發行股份一次性釋出至公開市場。這不僅大幅增加了可供借券放空的籌碼供給，也等於直接打開了空頭狙擊的彈藥庫。
從交易機制來看，這是很簡單的供需邏輯。當市場上突然多出大量可交易的股票，而公司的基本面又尚未證明自己能撐起高本益比時，做空自然成為一門極具吸引力的生意。分析人士普遍認為，閉鎖期解禁的時間點與財報公布的時間點高度重疊，讓這次的「多空對決」格外引人注目。
中國 AI 產業的集體焦慮
這不只是兩家公司的個案，而是整個中國 AI 產業的縮影。根據中國官方近期公布的數據，AI 產業產值已突破 1.2 兆人民幣，但官媒卻罕見地「自揭四大硬傷」，包括底層技術自主性不足、高端晶片取得困難、商業變現模式未明、以及國際市場拓展受阻等結構性問題。說實話，當官方媒體都開始主動揭露產業弱點，市場的焦慮自然不會只是空穴來風。
話說回來，中國 AI 模型在技術層面上並非沒有競爭力。從 DeepSeek 在任務成本上的領先，到 Kimi K3 在國際評比中拿下第六名，技術實力確實擺在那裡。但問題在於，技術領先不等於商業成功，而資本市場最終買單的，永遠是後者。
編輯觀點
從產業面來看，這波做空潮反映的不只是對兩家公司的疑慮，而是整個 AI 投資邏輯正在重新校準。過去兩年，市場對 AI 的估值建立在「顛覆一切」的想像上，但現在，華爾街與香港的基金經理人開始問一個更務實的問題：這些模型的變現路徑到底在哪裡？MiniMax 的 20% 空單比例，與其說是對特定公司的否定，不如說是對整個產業「高估值、低營收」模式的集體焦慮。如果接下來的財報無法給出讓人信服的數字，這股做空力道恐怕還會延續到下一季。對投資人來說，現在或許是重新檢視 AI 持股配置的時刻——不是因為 AI 不重要，而是因為市場終於開始用理性看待它了。
多空對決，接下來看什麼？
接下來的幾週，焦點自然落在兩家公司的財報數字上。營收成長率、虧損幅度、現金流狀況，以及最關鍵的——客戶實際付費意願與續約率，這些將決定空頭是會滿載而歸，還是被狠狠軋空。值得一提的是，中國 AI 市場的競爭格局正在快速分化，不只智譜與 MiniMax，包括 DeepSeek、Kimi 等模型也都在搶奪市佔率，這場戰爭還遠不到分出勝負的時候。
從另外一個角度看，做空機制本身也是市場健康運作的一部分。它迫使企業面對真實的財務檢視，而不是永遠活在話題與夢想的泡泡裡。對長期投資人來說，這波修正或許反而能篩選出真正具有競爭壁壘的標的——畢竟，潮水退了才知道誰沒穿褲子。
如果你也在關注 AI 產業的投資機會，不妨趁這個時間點重新審視手中的持股配置。財報數字即將揭曉，市場的殘酷考驗才剛開始。
本文改寫整理自公開新聞來源，原始報導由科技新報發布。
常見問題 FAQ
智譜 AI 和 MiniMax 的空單比例為何出現這麼大的差距？
主要關鍵在於 MiniMax 於今年 7 月迎來股票閉鎖期解禁，高達 65% 的已發行股份釋出至公開市場，大幅增加可供借券放空的籌碼供給，讓空頭更容易狙擊。
這波做空潮對一般投資人有什麼影響？
這代表市場對 AI 高估值公司的獲利能力產生疑慮，股價短期內波動可能加劇。投資人應密切關注即將公布的財報，審視營收成長與現金流狀況，而非僅憑題材面追高。
中國 AI 產業的發展前景真的這麼悲觀嗎？
技術層面上，中國 AI 模型在任務成本與國際評比中仍有競爭力，但商業變現模式與底層技術自主性仍是硬傷。市場正從「想像力驅動」轉向「獲利能力檢視」，長期發展仍需觀察。
接下來應該關注哪些關鍵指標？
財報中的營收成長率、虧損幅度、現金流狀況，以及客戶實際付費意願與續約率，是判斷這些 AI 公司能否撐起目前估值的核心數據。
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